用企業(yè)盈利為經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能“畫(huà)像”
推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能蓬勃發(fā)展，實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換是當(dāng)前各界熱議的話題，但筆者發(fā)現(xiàn)，目前對(duì)于新動(dòng)能的分析存在三個(gè)比較突出的問(wèn)題：一是定性分析多、定量分析少；二是靜態(tài)分析多、動(dòng)態(tài)分析少；三是從總供求角度分析多、獨(dú)辟蹊徑的分析視角少。筆者希望用企業(yè)盈利這個(gè)獨(dú)特的“標(biāo)簽”，全面分析和刻畫(huà)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新動(dòng)能，為新動(dòng)能“畫(huà)像”。
利用企業(yè)盈利角度
目前經(jīng)常用來(lái)解釋和分析中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的角度一般包括如下幾個(gè)：一是新動(dòng)能的體制機(jī)制視角。強(qiáng)調(diào)通過(guò)擴(kuò)大對(duì)內(nèi)和對(duì)外的開(kāi)放，在能源、電信、運(yùn)輸、金融等產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步打破行政性壟斷，通過(guò)改革和開(kāi)放引入競(jìng)爭(zhēng)，將這些過(guò)去受制于行政性壟斷因素而未充分發(fā)展的行業(yè)做大做強(qiáng)，以創(chuàng)造新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)能。
二是總供給視角。這方面比較典型的代表之一是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)的新聞稿《新動(dòng)能推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好和轉(zhuǎn)型升級(jí)》，將中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新動(dòng)能歸納為“三新”，即新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式。從供給側(cè)來(lái)看，工業(yè)和服務(wù)業(yè)中的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是最為明顯的新動(dòng)能。
三是總需求視角。經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新動(dòng)能要能夠滿足“人民日益增長(zhǎng)的美好生活需要”。比如與居民消費(fèi)升級(jí)相關(guān)的醫(yī)療衛(wèi)生、養(yǎng)老、教育培訓(xùn)、文化娛樂(lè)、體育等行業(yè)；再如旨在能夠提升產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)技術(shù)水平的高技術(shù)投資和設(shè)備更新改造投資需求等均被歸納為新動(dòng)能。
以上分析視角對(duì)經(jīng)濟(jì)的新動(dòng)能均有描述，但同時(shí)也都只強(qiáng)調(diào)了新動(dòng)能的一個(gè)側(cè)面，難以做到全面。比如，如果只是從生產(chǎn)端和供給側(cè)來(lái)分析新動(dòng)能，可能忽視需求的作用，如果新增的供給不能有效滿足社會(huì)需求，可能形成新的閑置產(chǎn)能而不是新的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能。又如，如果只是從需求側(cè)來(lái)分析新動(dòng)能，而忽視國(guó)內(nèi)的生產(chǎn)供應(yīng)能力，在中國(guó)市場(chǎng)日益對(duì)外開(kāi)放的前提下，部分對(duì)于商品和服務(wù)的需求可能是由國(guó)際市場(chǎng)的生產(chǎn)來(lái)供給，體現(xiàn)為中國(guó)進(jìn)口的增加而非對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的拉動(dòng)。
有鑒于此，筆者希望轉(zhuǎn)換一下視角，從企業(yè)盈利的角度來(lái)為經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能“畫(huà)像”，這是因?yàn)椋菏紫龋髽I(yè)盈利占比指標(biāo)可以量化，便于比較。觀察規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的分行業(yè)盈利數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，由于受到價(jià)格、周期、宏觀政策等多方面因素的影響，盈利指標(biāo)具有較強(qiáng)的波動(dòng)性和周期性，不易進(jìn)行行業(yè)對(duì)比。筆者嘗試使用“盈利占比（行業(yè)盈利占整體盈利的比重）”這一指標(biāo)，有效降低周期因素的影響，趨勢(shì)更為明顯。如果某行業(yè)的盈利占比高，比如2017年汽車(chē)行業(yè)的盈利占比是9.1%，說(shuō)明該行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中舉足輕重，對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的帶動(dòng)作用比較強(qiáng)?？梢哉f(shuō)，行業(yè)的盈利在整體盈利中的占比是否足夠高，能否持續(xù)上升，是該行業(yè)是否成為未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的一塊“試金石”。
其次，企業(yè)盈利是市場(chǎng)運(yùn)行的結(jié)果，涵蓋了供給和需求兩方面的信息。一個(gè)行業(yè)或者企業(yè)的盈利如果能夠持續(xù)獲得增長(zhǎng)，甚至持續(xù)超出同行，從供求兩方面看，至少應(yīng)該具備三個(gè)條件：從需求側(cè)來(lái)看，要供不應(yīng)求，對(duì)產(chǎn)品或服務(wù)的需求旺盛并且呈現(xiàn)持續(xù)增加的趨勢(shì)，產(chǎn)品的供應(yīng)始終跟不上需求的增長(zhǎng)，產(chǎn)品能夠溢價(jià)出售，帶來(lái)盈利的持續(xù)增加；從供給端來(lái)看，要具備成本優(yōu)勢(shì)，成本遞增的速度慢于收入上升的速度，成本的優(yōu)勢(shì)可能來(lái)源于規(guī)模效應(yīng)、資源稟賦、城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等；從生產(chǎn)技術(shù)層面看，要具備“股神”巴菲特所謂的“護(hù)城河”，能有效防止新進(jìn)入者大舉涌入，行業(yè)利潤(rùn)不會(huì)被新進(jìn)入者所攤薄，這個(gè)“護(hù)城河”可能來(lái)自于經(jīng)營(yíng)許可權(quán)、資源獨(dú)占等外生因素，但是更為理想的是通過(guò)品牌效應(yīng)、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、技術(shù)專(zhuān)利等生產(chǎn)技術(shù)來(lái)實(shí)現(xiàn)。
第三，賠本的生意做不長(zhǎng)，持續(xù)的盈利能力是經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的動(dòng)力之源。試想一個(gè)行業(yè)中的企業(yè)如果能夠持續(xù)獲得盈利，甚至是超出社會(huì)平均利潤(rùn)水平的盈利，這樣的行業(yè)和企業(yè)就會(huì)有動(dòng)力不斷增加投資，擴(kuò)大再生產(chǎn)，雇傭高素質(zhì)的人才，引入先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)等等，這樣的行業(yè)就可以持續(xù)發(fā)展壯大，成為引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新動(dòng)能。
經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能三特征
從盈利在總量中的占比這一指標(biāo)出發(fā)，筆者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的標(biāo)簽至少要包括以下幾個(gè)：一是“體量”足夠大，盈利在總量中要占一定的比例。體量夠大的行業(yè)，其發(fā)展勢(shì)頭才夠足，對(duì)于其他相關(guān)行業(yè)的帶動(dòng)作用才足夠強(qiáng)。
二是盈利在總量中的占比要呈現(xiàn)逐步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。如前所述，只有盈利才能給一個(gè)行業(yè)發(fā)展帶來(lái)持續(xù)不斷擴(kuò)張動(dòng)力。比如，鋼鐵和煤炭行業(yè)，即煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)。這兩個(gè)行業(yè)曾經(jīng)是2008年之前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新動(dòng)能，盈利占比持續(xù)攀升。2015年以來(lái)，雖然其盈利的占比逐步回升到比較高的位置，煤炭從2015年的0.9%上升到2017年的3.9%，鋼鐵從0.8%上升到4.5%。但一方面，這兩個(gè)行業(yè)的盈利占比周期波動(dòng)性過(guò)大，不穩(wěn)定、不持續(xù)；另一方面，這兩個(gè)行業(yè)是去產(chǎn)能和去杠桿的重點(diǎn)，投資擴(kuò)張受到嚴(yán)格的政策限制。限產(chǎn)等供給側(cè)改革措施為行業(yè)帶來(lái)的盈利主要用來(lái)償還過(guò)去的債務(wù)而非擴(kuò)產(chǎn)，因此不能視為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新動(dòng)能。
三是盈利的獲得來(lái)自市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，而非行政性壟斷。比如石油和天然氣開(kāi)采業(yè)，2000年前后，該行業(yè)的盈利在中國(guó)工業(yè)盈利總額中的占比高達(dá)25.9%，具有舉足輕重的地位。但該行業(yè)的高盈利非產(chǎn)品和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，也不是需求的持續(xù)高速增長(zhǎng)。此后，隨著放開(kāi)市場(chǎng)準(zhǔn)入改革措施的不斷深化，該行業(yè)盈利在整體中的占比從2000年高位的25.9%下降到2017年的0.5%?？梢?jiàn)，此類(lèi)獲得高盈利的行業(yè)只是“與民爭(zhēng)利”，而不是經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能。
利用以上三個(gè)標(biāo)簽，筆者認(rèn)為代表中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的制造業(yè)包括：上游的新材料和新能源行業(yè)。新材料行業(yè)（非金屬礦物制品業(yè)）盈利占比從2000年的2.4%，上升到2011年至2017年的平均5.9%。根據(jù)《“十三五”國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出的目標(biāo)，到2020年，力爭(zhēng)使若干新材料品種進(jìn)入全球供應(yīng)鏈，重大關(guān)鍵材料自給率達(dá)到70%以上，初步實(shí)現(xiàn)從材料大國(guó)向材料強(qiáng)國(guó)的戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)變，行業(yè)發(fā)展具備前景。
與天然氣有關(guān)的新能源行業(yè)（燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）在盈利中的占比從2000年的-0.1%上升到2017年的0.7%。雖然絕對(duì)占比不算高，但據(jù)《BP世界能源展望（2017）》預(yù)測(cè)，石油、煤炭、天然氣占全球一次能源供應(yīng)的比例將從2015年的85%下降至2035年的75%，但天然氣占比會(huì)穩(wěn)中有升，并取代煤炭成為一次能源的第二大來(lái)源。從全球能源結(jié)構(gòu)變遷和中國(guó)能源政策導(dǎo)向來(lái)看，天然氣生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)有望成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新動(dòng)能。
中游的家電、手機(jī)和汽車(chē)有關(guān)制造行業(yè)。家電制造業(yè)包括在電氣機(jī)械及器材制造業(yè)中，其盈利占比從2000年的4.4%上升到2016年高點(diǎn)的7.2%，2017年受供給側(cè)改革等因素的影響回落到6.2%，但從長(zhǎng)的時(shí)間維度看，呈上升趨勢(shì)。手機(jī)制造包括在計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)中，2000年其盈利占比為10.8%，此后一路回落到2011年的4.6%后反轉(zhuǎn)回升，2017年已持續(xù)回升到7.2%，增長(zhǎng)勢(shì)頭良好。2017年汽車(chē)制造業(yè)的盈利占比為9.1%，是盈利規(guī)模和占比最大的子行業(yè)。2005年其盈利占比為3.6%，目前為止盈利占比的高點(diǎn)是2016年的9.7%，11年上升了6.1個(gè)百分點(diǎn)。設(shè)備制造業(yè)是高度依賴(lài)全球市場(chǎng)，同時(shí)又要在本土市場(chǎng)面臨全球競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)。家電、手機(jī)和汽車(chē)處于“學(xué)習(xí)型趕超”發(fā)展路徑的不同階段，家電的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已飽和，技術(shù)也處于前沿，未來(lái)需形成全球競(jìng)爭(zhēng)力；手機(jī)正不斷縮小與技術(shù)前沿的距離，并擴(kuò)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額；汽車(chē)工業(yè)未來(lái)需要通過(guò)規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步降低成本，有效實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中逐步占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位。
下游的醫(yī)藥制造行業(yè)。醫(yī)藥制造業(yè)盈利的占比從2006年的2.0%上升到2017年的4.4%。從消費(fèi)升級(jí)的角度看，中國(guó)對(duì)醫(yī)療、教育、養(yǎng)老等高端服務(wù)的需求不斷上升，這是醫(yī)藥制造業(yè)盈利占比能夠持續(xù)改善，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能最主要的支撐因素。
股票市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)晴雨表，但金融要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的新動(dòng)能理應(yīng)在資本市場(chǎng)中有明顯體現(xiàn)。例如，汽車(chē)制造業(yè)盈利占比從2005年的3.6%，上升到2017年的9.1%，12年上升了5.5個(gè)百分點(diǎn)。同期股票市場(chǎng)汽車(chē)行業(yè)指數(shù)（中信）從2005年的800點(diǎn)左右上升到2017年的7000點(diǎn)，12年上升8.8倍。通過(guò)盈利來(lái)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能“畫(huà)像”，這對(duì)于長(zhǎng)期價(jià)值投資同樣具備良好的指導(dǎo)價(jià)值。